城鎮(zhèn)化基金與城投債、PPP模式的比較

發(fā)布日期：2016-03-28來源：網(wǎng)絡(luò)來源編輯：宋珍珍

[摘要]

　　(一)城鎮(zhèn)化基金的特征

　　1.名股實債，更像優(yōu)先股

　　在城鎮(zhèn)化基金中，社會資本表面上以股權(quán)的形式加入，實際上大多由政府約定股權(quán)到期回購以實現(xiàn)退出。而且地方政府對融資平臺公司、銀行等基金合伙人一般都有隱性的擔(dān)保條款，并且提供土地、房產(chǎn)、上市公司股權(quán)等抵質(zhì)押物，若基金投資的本息遠(yuǎn)高于未來的現(xiàn)金流，地方政府也承擔(dān)相應(yīng)的回購責(zé)任。因此社會資本的收益率可預(yù)期，城鎮(zhèn)化基金更類似于優(yōu)先股。

　　2.市縣級為主體，多為公益性項目

　　截至2015年4月底，各地已披露成立的城鎮(zhèn)化基金共有16項，其中市縣級政府建立的基金13項，占比約為81.3%?；鸬挠猛揪浅擎?zhèn)化建設(shè)和城市基礎(chǔ)設(shè)施投資等公益性項目。一般來說，信用級別較高、財政實力較強的地方政府的融資渠道相對通暢，經(jīng)營性項目可通過PPP模式吸引社會資本。相比較而言，市縣級地方政府的財政實力比較弱，此前城投債是其主要融資渠道，但如今43號文限制了城投平臺的融資功能，同時公益性項目難以通過PPP模式引入社會資本，因此轉(zhuǎn)而以城鎮(zhèn)化基金提供隱性擔(dān)保的形式進(jìn)行融資。

　　3.銀行是資金主要提供者

　　目前我國城鎮(zhèn)化基金的資金來源比較單一，除政府財政出資外，主要來自于商業(yè)銀行。商業(yè)銀行通過理財資金認(rèn)購城鎮(zhèn)化基金進(jìn)而提供資金，在有限合伙型和契約性產(chǎn)業(yè)基金兩種交易結(jié)構(gòu)中，這些理財資金均以優(yōu)先級進(jìn)行認(rèn)購，政府優(yōu)先保障其收益。銀行也是城鎮(zhèn)化基金的主要社會資本參與者。

　　4.或出具納入財政預(yù)算的承諾函

　　在城鎮(zhèn)化基金運作過程中，政府會出具納入財政預(yù)算的承諾函，但這樣的承諾函并不具備法律效力，實質(zhì)上只起到“心理安慰”的作用。社會資本會將其作為一種收益保障，仍未擺脫之前城投債中政府隱性擔(dān)保的思路。

　　5.杠桿效應(yīng)，募集方便

　　在城鎮(zhèn)化基金模式下，政府通過注入資本金來撬動銀行信貸和社會投資。在山西省靈石、襄垣和武鄉(xiāng)三縣的城鎮(zhèn)化建設(shè)基金中，財政基金可發(fā)揮兩輪杠桿效應(yīng)，第一輪政府出資10%，能帶來90%的社會資金，資金被放大 10倍;第二輪是在基金設(shè)立后投資項目時，財政出資作為資本金能夠拉動3倍的銀行貸款。綜合來看，通過杠桿效應(yīng)，財政資金被放大了30倍。當(dāng)后續(xù)仍需募集資金時，只需在母基金下設(shè)立子基金，這將為地方城鎮(zhèn)化和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)籌集更多資金。

　　(二)城鎮(zhèn)化基金與城投債的比較

　　融資平臺的最大風(fēng)險在于政府的隱性擔(dān)保和債務(wù)的無序擴張。城鎮(zhèn)化基金表面上不增加政府債務(wù)，但股權(quán)回購條款實際上增加了政府的或有負(fù)債，地方政府對融資平臺公司、銀行等基金合伙人一般都有隱性的擔(dān)保條款，并且提供土地、房產(chǎn)、上市公司股權(quán)等抵質(zhì)押物，若基金投資的本息遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于未來的現(xiàn)金流，地方政府也承擔(dān)相應(yīng)的回購責(zé)任。因此償債來源仍主要依靠政府財政支出，背后仍捆綁了政府信用。

　　城鎮(zhèn)化基金與城投債的唯一區(qū)別是舉債主體由融資平臺變成了基金主導(dǎo)的市場主體，城鎮(zhèn)化基金實際上成了“影子平臺”，主要體現(xiàn)為城投平臺與地方政府角色的轉(zhuǎn)換。當(dāng)然，由于一般需要財政資金作為啟動資金，同時銀行作為參與主體也會審慎考察所投項目，因此相較于城投債模式而言，城鎮(zhèn)化基金會有利于遏制債務(wù)的無序膨脹。

　　(三)城鎮(zhèn)化基金與成熟PPP模式的比較

　　1.政府承擔(dān)的風(fēng)險

　　PPP模式的核心在于政府與社會資本利益共享、風(fēng)險共擔(dān)。但在城鎮(zhèn)化基金模式下，社會資本一般為優(yōu)先級受償人，地方政府還約定股權(quán)到期回購和提供土地、房產(chǎn)、上市公司股權(quán)等抵質(zhì)押物進(jìn)行隱性擔(dān)保，承擔(dān)了主要風(fēng)險。

　　2.社會資本的角色

　　在PPP模式下，社會資本深度參與項目公司建設(shè)運營。而在城鎮(zhèn)化基金模式下，社會資本作為股權(quán)投資方參與，更多承擔(dān)的是財務(wù)投資人的角色。

　　3.納入財政預(yù)算情況

　　PPP項目需經(jīng)過財政承受能力評估，由政府承擔(dān)的支出全部納入財政長期預(yù)算;而城鎮(zhèn)化基金中的支出能否納入預(yù)算存在不確定性。在城鎮(zhèn)化基金運作過程中，政府會出具納入財政預(yù)算的 “安慰函”，但是否具有法律效力仍待評估，有可能只是一張“空頭支票”，但是社會資本投資時會將其看作一個保障。

　　4.存量債務(wù)壓力緩解程度

　　PPP模式可通過TOT、MC等運作方式化解存量債務(wù)壓力。但城鎮(zhèn)化基金多用于項目建設(shè)的啟動資金，其資金需求更多是用于新項目建設(shè)，而非借新還舊，而且基金運作過程中的政府股權(quán)回購和隱性擔(dān)保更是增加了政府的或有負(fù)債，對于緩解融資平臺存量債務(wù)壓力的作用有限。

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