PPP融資與ABS融資模式比較與解析

發(fā)布日期：2015-05-04來源：本站編輯：靳明偉

[摘要]

　　一、BOT與ABS比較概述

　　BOT 指的是一種貫穿基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目開發(fā)、建設(shè)、運(yùn)營全生命周期的融資和管理模式，而ABS則特指一種融資模式，因此比較BOT模式及ABS模式之前，應(yīng)明確比較的對象是BOT模式中的融資環(huán)節(jié)以及ABS融資模式。兩者在項(xiàng)目所有權(quán)、投資風(fēng)險、適用項(xiàng)目、融資成本等存在不同。但筆者認(rèn)為兩者并非對立關(guān)系，ABS模式可以為BOT、PPP項(xiàng)目服務(wù)。

　　BOT(Build- Operate-Transfer)，是指政府通過特許權(quán)協(xié)議，授權(quán)外商或私營商進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施、自然資源開發(fā)等項(xiàng)目的融資、設(shè)計(jì)、建造、運(yùn)營、維護(hù)，在規(guī)定的特許期內(nèi)向該項(xiàng)目的使用者收取費(fèi)用，由此回收項(xiàng)目的投資、經(jīng)營和維護(hù)等成本，并獲得合理的回報(bào)，特許期滿后項(xiàng)目將移交給政府。

　　(Asset- Backed-Securitization)，是指將缺乏流動性但能產(chǎn)生可預(yù)見的、穩(wěn)定現(xiàn)金流量的資產(chǎn)歸集起來，通過一定安排和增信機(jī)制，使之成為在金融市場上可以出售和流通的證券的過程。ABS模式通過提高信用等級這一手段，使原本信用等級較低的項(xiàng)目可以進(jìn)入高級別的證券市場，利用證券市場信用等級高、安全性和流動性強(qiáng)等特點(diǎn)，達(dá)到大幅度降低籌集資金的成本的目的。

　　比較BOT與ABS的概念可見，BOT指的是一種進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的全過程項(xiàng)目融資建設(shè)及經(jīng)營管理的模式，貫穿基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的全生命周期，包括但不限于融資、設(shè)計(jì)、建造、運(yùn)營、維護(hù)等階段，其中涵蓋了項(xiàng)目融資的環(huán)節(jié)。根據(jù)項(xiàng)目情況的不同，所包含的環(huán)節(jié)不同，衍生出眾多BOT變種，如TOT、BOOT、BOO等等。而ABS則僅指一種項(xiàng)目融資方式，并不與項(xiàng)目的實(shí)際運(yùn)營掛鉤。

　　目前存在諸多對于BOT與ABS比較的觀點(diǎn)和文章，盡管兩者都可以被簡單理解為項(xiàng)目融資的方式，但兩者概念的外延實(shí)際上存在很大差異。因此，在對于BOT與ABS的進(jìn)行比較前應(yīng)當(dāng)明確，這一比較實(shí)際是BOT模式中的融資環(huán)節(jié)與ABS項(xiàng)目融資模式之間的比較。

　　二、BOT與ABS的不同

　　無論是采用BOT融資模式還是采用ABS融資模式，均能有效引入民間資本和外資，減輕財(cái)政負(fù)擔(dān)，提高項(xiàng)目運(yùn)作效率。對于政府而言，仍然都能對項(xiàng)目本身擁有一定的控制權(quán)和所有權(quán)。但作為項(xiàng)目融資的兩種手段，兩者還是存在諸多不同，主要體現(xiàn)在以下四個方面。

　　1.項(xiàng)目所有權(quán)

　　對于BOT模式而言，在特許經(jīng)營期內(nèi)，項(xiàng)目公司通過與政府簽訂的特許經(jīng)營協(xié)議，而在協(xié)議期內(nèi)擁有對項(xiàng)目運(yùn)營權(quán)，而對于是否取得項(xiàng)目的所有權(quán)，則根據(jù)不同項(xiàng)目存在不同的模式，例如BOOT模式下，項(xiàng)目公司取得項(xiàng)目的所有權(quán)，而一般特許期限屆滿后, 項(xiàng)目的所有權(quán)移交政府或其指定機(jī)構(gòu)所有，但如BOO模式，期限屆滿后，所有權(quán)歸項(xiàng)目公司所有。

　　對于ABS模式而言，項(xiàng)目公司作為原始權(quán)益人將其所擁有的項(xiàng)目資產(chǎn)的所有權(quán)轉(zhuǎn)讓給特殊目的公司(SPV)， SPV因此擁有了項(xiàng)目資產(chǎn)的全部所有權(quán)，而原始權(quán)益人則擁有對項(xiàng)目的運(yùn)營、決策權(quán)。當(dāng)債券到期還本付息并支付各項(xiàng)服務(wù)費(fèi)后,，項(xiàng)目的所有權(quán)重回歸項(xiàng)目公司所有。

　　2.投資風(fēng)險

　　BOT模式的投資者主要由權(quán)益投資人和債務(wù)投資人組成，基本限制在供應(yīng)商、機(jī)構(gòu)投資者、商業(yè)銀行及非銀行金融機(jī)構(gòu)等。其投資者從數(shù)量上看比較有限，因此，每個投資者所承擔(dān)的風(fēng)險相對而言較大。

　　ABS模式的投資者是國內(nèi)外資本市場上的債券購買者，并且，這類債券還可以在二級市場上轉(zhuǎn)讓，這就使得風(fēng)險被有效分擔(dān)，使單個投資者的風(fēng)險被分散、轉(zhuǎn)移，從降低投資風(fēng)險。此外，ABS模式中，對于打包的項(xiàng)目資產(chǎn)均會進(jìn)行內(nèi)部或外部的信用增級，例如進(jìn)行超額擔(dān)保等，使之在資本市場上具有較高的資信等級，也使投資風(fēng)險大大降低。

　　3.適用項(xiàng)目

　　BOT 模式主要應(yīng)用于國家或地區(qū)的基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域內(nèi)，能夠通過收費(fèi)獲得穩(wěn)定收入的設(shè)施或服務(wù)項(xiàng)目。但實(shí)踐中，BOT的適用范圍是有限的，我國法規(guī)規(guī)定港口、碼頭等設(shè)施不允許外商獨(dú)資, 鐵路、公路、電力等設(shè)施須由中方控股。因此對于直接關(guān)系到國計(jì)民生的重要項(xiàng)目或者存在較大風(fēng)險的項(xiàng)目，如核電站等，雖然它能產(chǎn)生穩(wěn)定的收入，但BOT模式并不一定適用。

　　反觀ABS模式，由于設(shè)立了SPV并擁有項(xiàng)目資產(chǎn)的所有權(quán)，從而達(dá)到資產(chǎn)隔離的目的，但同時SPV并不直接參與項(xiàng)目的經(jīng)營與決策，因此ABS的適用范圍筆BOT更為廣泛，其適用于電信、電力、供水、排污、環(huán)保等領(lǐng)域內(nèi)，適宜、或不適宜使用BOT模式的基本建設(shè)、維護(hù)、更新改造以及擴(kuò)建項(xiàng)目。

　　4.融資成本

　　BOT模式操作復(fù)雜，牽涉的范圍廣，環(huán)節(jié)多，操作難度較大，因此造成其融資成本相應(yīng)增高。

　　而ABS模式的運(yùn)作則相對簡單，只涉及到原始權(quán)益人即項(xiàng)目公司、特殊目的公司、投資者以及證券承銷商等幾個主體，因此操作簡單，又最大限度地減少了包括酬金、差價等中間費(fèi)用，融資成本得到有效控制。

　　三、BOT與ABS的實(shí)踐運(yùn)用

　　目前論述BOT與ABS比較的觀點(diǎn)，最終得出的結(jié)論普遍為，ABS從各個方面均相較BOT具有運(yùn)作優(yōu)勢，如王守清教授在其《特許經(jīng)營項(xiàng)目融資(BOT、PFI和PPP)》一書中，列舉了ABS模式具有降低項(xiàng)目融資成本、減輕投資風(fēng)險、改進(jìn)資產(chǎn)負(fù)債管理等優(yōu)勢。實(shí)踐中，ABS項(xiàng)目融資模式的發(fā)展和大規(guī)模運(yùn)用，還需我國資本市場，尤其是證券市場的發(fā)展和完善，還需要加強(qiáng)相關(guān)政策法規(guī)的支持力度。

　　事實(shí)上，筆者認(rèn)為，ABS作為一種較低成本、較低風(fēng)險的高效率融資方式，其與BOT這一基礎(chǔ)設(shè)施融資建設(shè)運(yùn)營模式之間并非對立關(guān)系。ABS模式完全可以作為一種新的融資途徑，運(yùn)用到PPP項(xiàng)目中來，作為BOT模式的補(bǔ)充，甚至可以作為BOT模式項(xiàng)下的一種融資手段，服務(wù)于BOT項(xiàng)目，達(dá)到進(jìn)一步優(yōu)化BOT模式的目的。

　　根據(jù)最新通過的《基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)特許經(jīng)營管理辦法》，PPP項(xiàng)目融資渠道將被大大拓寬，而不再局限于現(xiàn)有的傳統(tǒng)項(xiàng)目融資模式。對于新興的融資模式如何在 PPP模式中具體運(yùn)用，而如本文闡述的ABS模式，又如其他如預(yù)期收益質(zhì)押貸款、發(fā)行項(xiàng)目收益票據(jù)、企業(yè)債、公司債等諸多融資模式如何更好的與PPP模式相結(jié)合，將是決定PPP模式具體實(shí)施的重要問題，值得進(jìn)一步分析和研究。

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