從銀行風(fēng)險(xiǎn)釋放看PPP市場(chǎng)融資渠道的轉(zhuǎn)換

發(fā)布日期：2015-08-14來源：伯昂戰(zhàn)略研究院編輯：宋珍珍

[摘要]

　　中國(guó)如何在經(jīng)濟(jì)換擋期實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)學(xué)界基本上已經(jīng)形成了共識(shí): 短期依然需要投資拉動(dòng)，中長(zhǎng)期來看，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新升級(jí)才能實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)增長(zhǎng)。

　　房地產(chǎn)和土地財(cái)政的不可持續(xù)性使得維持經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)增長(zhǎng)的任務(wù)依然落到了基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等投資的身上，發(fā)改委和財(cái)政部在國(guó)務(wù)院的領(lǐng)導(dǎo)下督戰(zhàn)全國(guó)各個(gè)省市PPP項(xiàng)目的開展和落地實(shí)施的過程證明了PPP市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)維持短期內(nèi)基建投資的重要作用。

　　然而，中國(guó)金融資本市場(chǎng)上以銀行為主導(dǎo)的間接性融資模式在本質(zhì)上依然嚴(yán)重阻礙著PPP市場(chǎng)的融資和快速發(fā)展，上半年內(nèi)PPP市場(chǎng)過低的簽約率和資本市場(chǎng)融資渠道狹窄和融資成本過高不無關(guān)系。伯昂研究認(rèn)為，這種情況似乎正在發(fā)生著快速的轉(zhuǎn)變，而這種判斷基于以下的事實(shí)：

　　背景1

　　銀行資產(chǎn)規(guī)模的過快增長(zhǎng)

　　自2008年全球金融海嘯以來到2015年第一季度中國(guó)的銀行總資產(chǎn)幾乎增加了20萬(wàn)億美元，而同期美國(guó)的銀行總資產(chǎn)只增加了區(qū)區(qū)2.7萬(wàn)億美元。中國(guó)央行雖然沒有搞量化寬松，但其銀行資產(chǎn)的增加幾乎是美國(guó)的9倍。銀行資產(chǎn)規(guī)模增加過快，就意味著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的債務(wù)規(guī)模增加太快，債務(wù)杠桿太高，到一定程度勢(shì)必觸發(fā)系統(tǒng)性的債務(wù)危機(jī)。在2008年到2014年間中國(guó)銀行總資產(chǎn)/GDP占比從201%飆升至269%，增速驚人，且達(dá)到了前所未有的水平。一旦銀行資產(chǎn)對(duì)GDP的占比增速過快，且達(dá)到了一個(gè)前所未有的高度，那么它預(yù)示著超級(jí)去杠桿化(非常嚴(yán)重的金融危機(jī))爆發(fā)的可能性就相當(dāng)高。

　　所以，中國(guó)在宏觀經(jīng)濟(jì)層面的杠桿也已經(jīng)到了可以引發(fā)嚴(yán)重金融危機(jī)的地步。最近除了中國(guó)傳統(tǒng)的資產(chǎn)管理公司以外，大量的民間資本也被許可進(jìn)入銀行壞賬資產(chǎn)管理的業(yè)務(wù)當(dāng)中?？梢?，如果以銀行為主導(dǎo)的社會(huì)間接融資模式已近無以為繼了。

　　背景2

　　大起大落股票市場(chǎng)上的國(guó)家隊(duì)

　　在近期股票市場(chǎng)瘋狂之后的大跌后，國(guó)家隊(duì)果斷入場(chǎng)進(jìn)行支援。根據(jù)國(guó)際投行高盛的推測(cè)，以證金公司為主力的國(guó)家隊(duì)可能已經(jīng)花費(fèi)了 8600億-9000億元的資金來支持A股?；I集到手的資金超過1.5萬(wàn)億，如果算上潛在的資金供給，這部分規(guī)模超過2萬(wàn)億。在經(jīng)歷了幾十年的房地產(chǎn)市場(chǎng)高速增長(zhǎng)后，演變成了銀行資產(chǎn)抵押游戲下的經(jīng)濟(jì)泡沫，然而在將這個(gè)泡沫擠出的時(shí)候，我們發(fā)現(xiàn)股票市場(chǎng)形成了新的泡沫。國(guó)家的信貸資金并沒有直接進(jìn)入到實(shí)體經(jīng)濟(jì)中，而是在金融資本之間周轉(zhuǎn)，形成了我們看到的上半年股票市場(chǎng)的“牛市”。顯然沒有實(shí)體經(jīng)濟(jì)支撐的牛市是難以持續(xù)的，所以被做空是必然的。

　　但國(guó)家為什么要花這么大的力氣來托起股票市場(chǎng)呢?原因很簡(jiǎn)單，未來中國(guó)資本市場(chǎng)融資的重任將落在股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的肩上，可能一個(gè)危機(jī)過后的更大的牛市在等待著我們，只不過我們可能需要更大的耐心和周期才能看清楚這一切。

　　背景3

　　利率市場(chǎng)化即將接近尾聲

　　6月2日，中國(guó)人民銀行(央行)正式對(duì)外發(fā)布《大額存單管理暫行辦法》，并從即日起開始執(zhí)行。“大額存單是培育未來存款利率市場(chǎng)化定價(jià)的參照，是徹底解除存款利率管制的倒數(shù)第二步，豐富了金融市場(chǎng)的投資工具譜系，有助于利率市場(chǎng)化壓力下銀行采用透明規(guī)范的手段穩(wěn)定負(fù)債，未來大額存單將成為銀行負(fù)債的主要組成部分之一;有助于存款人在享受限額內(nèi)存款保險(xiǎn)的情況下，提高存款的流動(dòng)性。”興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委表示。

　　隨著大額存單的正式推出，利率市場(chǎng)化已經(jīng)只剩下取消存款利率浮動(dòng)上限這一項(xiàng)即可收官。利率市場(chǎng)化的推進(jìn)導(dǎo)致銀行機(jī)構(gòu)的存款流失、資金成本上升、經(jīng)營(yíng)壓力加大，進(jìn)而提高銀行機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)偏好。根據(jù)國(guó)際上韓國(guó)和臺(tái)灣的利率市場(chǎng)化改革經(jīng)驗(yàn)，短期內(nèi)當(dāng)貸款增速超過存款增速時(shí)，利率會(huì)上行;而從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，當(dāng)貸款增速低于存款增速后，貸款利率會(huì)下行，并使得銀行機(jī)構(gòu)的高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例上升的同時(shí)，開啟債券市場(chǎng)長(zhǎng)期的牛市。所以利率改革后的銀行和債券市場(chǎng)，可能迎來不同的氣候和命運(yùn)。

　　背景4

　　央行領(lǐng)導(dǎo)下的地方政府債務(wù)置換

　　與利率市場(chǎng)化所形成對(duì)應(yīng)的是實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的改革。對(duì)中國(guó)而言，最主要的該當(dāng)屬非市場(chǎng)化實(shí)體的改革，如國(guó)有企業(yè)改革，地方債等。隨著國(guó)家財(cái)政預(yù)算的約束和改革措施的到位，地方政府非標(biāo)項(xiàng)目資產(chǎn)高收益低風(fēng)險(xiǎn)的特征將被打破。隨之而來的是地方政府需要做好加快不良資產(chǎn)的處置力度，約束政府的融資行為，降低融資成本，提高財(cái)政資金的使用效率和透明度。

　　在央行的強(qiáng)制下，地方政府置換了1萬(wàn)億的債務(wù)，允許地方政府發(fā)行新債券來償還一部分到期的高成本債務(wù)，延后償債時(shí)限，以緩解償債壓力;而且PPP市場(chǎng)前期地方政府主推的項(xiàng)目也以存量項(xiàng)目為主。地方政府財(cái)政違約的風(fēng)險(xiǎn)被大大降低了，這從長(zhǎng)期來看，將有利于地方政府進(jìn)一步的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和PPP項(xiàng)目融資。

　　背景5

　　計(jì)劃中的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)專項(xiàng)債券

　　8月4日國(guó)家發(fā)改委及多個(gè)地方發(fā)改委相關(guān)人士處證實(shí)，為擴(kuò)大有效投資，積極緩解經(jīng)濟(jì)下行壓力，國(guó)家發(fā)改委擬通過國(guó)家開發(fā)銀行和農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行，向郵政儲(chǔ)蓄銀行定向發(fā)行長(zhǎng)期專項(xiàng)債券，建立專項(xiàng)基金，用于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。

　　其中，中央財(cái)政按照專項(xiàng)建設(shè)債券利率的90%給予貼息。債券發(fā)行領(lǐng)域項(xiàng)目要求除了列出五大類22個(gè)領(lǐng)域的范圍外，還要求用于在項(xiàng)目審批、土地、規(guī)劃、環(huán)評(píng)手續(xù)等方面都比較成熟的項(xiàng)目;預(yù)期收益高、總體把握大，能夠在今年下半年或明年上半年開工建設(shè)的項(xiàng)目，以及已經(jīng)開工建設(shè)，但需要政府承擔(dān)的資本金出資仍有缺口的在建項(xiàng)目。

　　專項(xiàng)債券計(jì)劃全部向郵政儲(chǔ)蓄銀行定向發(fā)行，選擇郵儲(chǔ)銀行可能跟其近年來在服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面有著較為超前的探索有關(guān)。郵儲(chǔ)銀行在全國(guó)首個(gè)地方高鐵PPP項(xiàng)目——濟(jì)青高鐵(濰坊段)項(xiàng)目中成功中標(biāo)，投放資金43億元。未來，郵儲(chǔ)銀行將加大對(duì)城市軌道建設(shè)發(fā)展專項(xiàng)投資基金、地下綜合管廊建設(shè)投資基金、充電站和充電樁建設(shè)投資基金，以及現(xiàn)代物流投資基金等方向的投資，力爭(zhēng)三年投資總量達(dá)到3000億元。政府通過專項(xiàng)債券的發(fā)行來刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)的決心可見一斑。

　　總結(jié)：傳統(tǒng)銀行為資本市場(chǎng)主要渠道的融資模式已經(jīng)走到了盡頭，在以國(guó)家利率市場(chǎng)化和匯率市場(chǎng)化為核心的資本市場(chǎng)改革過程中，政府正通過金融體系改革和實(shí)體機(jī)構(gòu)的改革的雙重舉措來加速中國(guó)經(jīng)濟(jì)整體改革的步伐。我們有理由相信：以債券和股票為代表的直接融資市場(chǎng)將成為未來中國(guó)金融市場(chǎng)崛起的明星。而在國(guó)家創(chuàng)新轉(zhuǎn)型升級(jí)的過程中，以PPP代表的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資正在逐漸向直接融資方向靠攏。

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